Ein Trader im Schafspelz

Oder: Wie ein Société-Générale-Händler fünf Milliarden Euro in den Sand setzt

Was ist Ende Januar auf den Finanzmärkten geschehen: Eine französische Bank musste einen sagenhaften Verlust in Höhe von rund 5 Milliarden Euro verbuchen. Kaum zu glauben, dass dafür nur ein einzelner junger Händler verantwortlich sein soll. Die Frage nach einer funktionierenden Kontrolle der Händler in den Banken selbst wird wieder einmal laut. Schließlich hatte Mitte der 1990er Jahre der Brite Nick Leesen einen ähnlichen, wenn auch in den Dimensionen kleineren Coup gelandet. Ein Frankfurter Brancheninsider wirft wichtige Fragen auf und nimmt den Fall der Société Générale für economag.de unter die Lupe.

Von Michael Bloss, Europäisches Institut für Financial Engineering und Derivateforschung (EIFD), Frankfurt am Main

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Niemand hätte es je auszusprechen gewagt, doch nun ist es passiert. Ein Händler bei der französischen Société Générale (SG) hat durch illegale Machenschaften einen Fehlhandelsbetrag in Höhe von sage und schreibe 4,9 Mrd. Euro verbucht. Der bis dato größte Verlust, den ein einzelner Händler jemals verschuldete.

Geradezu vernachlässigenswert erscheinen im Hinblick auf diese Dimension die 825 Millionen Pfund Sterling, die Nick Leeson in den 1990er Jahren bei der britischen Barings-Bank als Verlust hinterließ. Nach dem Fall Leesen hatten die Banken einhellig umfangreiche Sicherheitsmaßnahmen ergriffen, um solche Verluste künftig zu vermeiden.

Deren Wirkungslosigkeit führte der 31-jährige Franzose Jérôme Kerviel eindrucksvoll vor. Der Händler, der bei der SG so genannten Plain-Vanilla-Geschäften über Termingeschäfte absicherte, brachte im Januar die Börsen weltweit ins Wanken.

Das kleine Finanzmarkt ABC

Termingeschäft: Termingeschäfte sind Käufe und Verkäufe, bei denen nicht sofort, sondern zu einem späteren - aber bereits vereinbarten - Zeitpunkt geliefert und bezahlt wird. Alle Einzelheiten (auch der Preis) werden schon bei Vertragsabschluss verbindlich festgelegt. Besonders häufig werden Termingeschäfte an den internationalen Waren-, Wertpapier- und Devisenmärkten abgeschlossen.
Bei Termingeschäften klaffen folglich Abschluss und Erfüllung zeitlich auseinander. Gründe sind zum Beispiel Absicherungsgeschäfte gegen steigende oder fallende Preise.

Derivate: Als Derivat bezeichnet man eine Ableitung eines „Grundstoffes". Bei Finanzderivaten handelt es sich folglich um Ableitungen auf Finanzprodukte (zum Beispiel Aktien oder Indices). Mittels dieser Finanzmarktprodukte kann man auf ein Steigen oder ein Fallen spekulieren.

Optionen: Ein Derivate-Instrument. Bei Optionen handelt es sich um bedingte Termingeschäfte mit einem Wahlrecht des Käufers. Sie beinhalten ein Recht aber nicht die Verpflichtung einen Handelsgegenstand zu einem im Voraus festgelegten Preis zu kaufen oder zu verkaufen. Optionen werden an den Terminbörsen (zum Beispiel der Eurex) gehandelt.

Futures: Ein Derivate-Instrument. Futures sind unbedingte Termingeschäfte. Diese müssen immer erfüllt werden. Bei einem Long Future (gekauft) geht der Investor von einem Steigen des Underlying (Basiswert) aus. Bei einem Short Future genau vom Gegenteil (also vom Sinken). Futures werden an den Terminbörsen (zum Beispiel der Eurex) gehandelt.

Plain-Vanilla-Geschäfte: Bei Plain-Vanilla-Geschäften handelt es sich um standardisierte Derivate, die zum Beispiel als verbriefte Derivate an Privatkunden verkauft werden. Diese werden mittels klassischen Finanzmarkttransaktionen im Financial Engineering gebaut. Das verbriefte Derivat ist als Sekundärderivat anzusehen, da dieses ein Primärderivat (das eigentliche Termingeschäft an der Terminbörse) enthält.

Financial Engineering: Das Financial Engineering (FE) ist der Oberbegriff für das Bündeln von Instrumenten (Derivaten) und der sich daraus ergebenden Konstruktionsbewertung. Es werden beispielsweise Zertifikate entworfen, die Finanztermingeschäfte abgeschlossen und die Papiere emittiert. Das FE verbindet somit die derivaten Instrumente miteinander und schafft durch diese Verbindungen Lösungen.

Controlling und Clearing versagt

Im ersten Augenblick ist ein Verlust in Höhe von rund 5 Milliarden Euro für die Öffentlichkeit sowie auch für die Experten unvorstellbar und nicht nachvollziehbar. Wirft man jedoch einen Blick in den Lebenslauf von Jérôme Kerviel, fällt auf, dass er die Kontroll-Mechanismen in der SG gut kennen musste, denn er arbeitete in der Vergangenheit auch in der Controllingabteilung des französischen Bankhauses.

Er wusste somit, wie man die Sicherheitssysteme der SG umgehen und wie er diese für sich nutzen konnte. Dennoch mutet es seltsam an, dass ein einziger junger Händler bei einem Handelsvolumen in dieser Höhe durch die bestehenden Kontrollmechanismen nicht aufgefallen ist. Dies mehrt den Verdacht, dass im Hause der SG noch andere davon gewusst haben könnten.

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Die Unregelmäßigkeiten hätten sowohl im Controlling als auch im Clearing, dort werden die Geschäfte der Händler abgewickelt, auffallen müssen. Fragen drängen sich auf: Wo war die vor allem nach dem Fall Leesen viel beschworene Risikokontrolle? Und: Wo war die berühmte 4-Augen-Kompetenz und die kaufmännische Vorsicht?

Gefahr: Trader mit Controlling- und IT-Kenntnissen

Die Größenordnung des Verlusts lässt vermuten, dass Jérôme Kerviel die Geschäfte seit mehreren Monaten oder sogar beinahe über das ganze letzte Jahr getätigt haben muss. Folglich hätte die interne Revision der SG Verdacht schöpfen müssen. Selbst wenn Jérôme Kerviel in einer Back-Office-Abteilung des Controllings bereits gearbeitet hatte, so muss er über sehr fundierte IT-Kenntnisse verfügt haben, um all die Prüfungsebenen gekonnt zu umgehen. Gleichzeitig musste er Protokolle so verändert haben, um vorzutäuschen, dass die eigentlichen Absicherungsgeschäfte gemacht wurden. Nur so lässt sich erklären, dass lange Zeit niemand in Paris Verdacht schöpfte.

Wie gestaltet sich das Risikocontrolling von Termingeschäften?

Das Risikocontrolling für Termingeschäfte ist vielschichtig. Grundsätzlich gilt die 4-Augen-Kompetenz: Orders werden durch die vorgesetzte Stelle kontrolliert und ab gewissen Größenordnungen intern genehmigt. Es werden Handels- und Verlustrahmen bestimmt, welche dokumentiert und kommentiert werden müssen. Ferner werden täglich und auch während des Tages die Margin-Sicherheiten (Sicherheitenstellung an den Terminbörsen) überprüft. Es besteht absolute Dokumentations- und Berichtspflicht.

Die Handelssysteme gewährleisten zudem detaillierte Auswertungen und durch die IT-Sicherheit ist ein regelmäßiger Handelsreport abrufbar. Unregelmäßigkeiten und so genannte Miss-Trades fallen im Normalfall in den IT-erstellten Listen automatisch auf. Jedes Geschäft wird auch im Clearing abgestimmt. Besonders hier muss eine deutliche Zunahme der durch die SG an der Terminbörse abgewickelten Geschäfte zudem auffallen. Es besteht in der Regel stets die Möglichkeit, Order-Sammellisten eines einzelnen Händlers inklusive aller getätigten Umsätze anzuzeigen und diese zu kontrollieren.

Eine zentrale Frage bleibt bisher unbeantwortet: Ist es wirklich nur ein Händler gewesen oder versucht die Société Générale aus Angst vor weiteren negativen Schlagzeilen den Fall herunter zu spielen? Ob diese Frage jemals beantwortet wird, ist ungewiss.

Fall SG nur ein Katalysator

Was heute Gewissheit ist: Der „schwarze Montag 2008" und auch die darauf folgenden zwei Börsentage wären nicht so negativ verlaufen, hätten nicht die Auflösungen der Future-Positionen noch mehr Druck in den Markt gebracht. Es bleibt dennoch festzuhalten, dass die Dynamik lediglich geringer gewesen wäre. Der Grund für den Abwärtstrend der Börsen liegt vor allem in der US-Immobilienkrise (auch Subprime-Krise genannt) und in der sich allgemein abkühlenden wirtschaftlichen Dynamik in den USA.

Es wäre also auch ohne die Machenschaften von Jérôme Kerviel eine Korrektur auf den Märkten zu verzeichnen gewesen. Der Verkauf der Futures durch die SG im großen Stil war folglich lediglich ein starker Katalysator.

Futureauflösungen im Fall Jérôme Kerviel / Société Générale

Im Falle von Jérôme Kerviel liegt - soweit dem Autor bekannt - folgende Konstruktion vor: Jérôme Kerviel ging Long-Future-Positionen im DAX-Future (FDAX®) ein (rund 140.000 Kontrakte). Diese Positionen profitieren von steigenden Märkten, verlieren aber sofort bei fallenden. Als die Börse in den ersten Tagen dieses Jahres zur Konsolidierung ansetzte, kamen die Futire-Positionen unter Druck. Nach dem bekannt werden beschloss darauf hin die SG vor dem Hintergrund eines immer ansteigenden Verlusts zu verkaufen. Aufgrund des Kursrückgangs am 21. Januar 2008 in Asien war zu erwarten, dass die Europäischen Börsen ebenfalls negativ eröffnen würden. Daher beschlossen die Verantwortlichen schnellstmöglich die Positionen glattzustellen (so genanntes Closing der Positionen). Dies geschah bis zum 23. Januar 2008. Das Ergebnis war ein Verlust in Höhe von 4,9 Milliarden Euro.

Wer nun vor dem beschriebenen Hintergrund auf die gehandelten Instrumente schimpft oder gar Derivate verteufelt, der irrt. Nicht die Instrumente sind Schuld an diesem Verlust und den damit verbundenen Folgen. Auch die Börse und deren Mechanismen trifft keine Schuld. Die Schuld ist einzig und allein bei den ausführenden Personen zu suchen.

Hohe Relevanz der Derivate für den Finanzmarkt

Der spektakuläre Fall der SG ist derzeit in aller Munde. Doch hierbei ist lediglich die Handelssumme das, was einen erschrecken und zur Vorsicht mahnen lässt. Durch die Aufarbeitung dieses Falles wird teilweise ein falsches Licht auf eine Multi-Milliarden-Euro Industrie der Derivate geworfen. Denn Finanzderivate gehören zu den wichtigsten Bausteinen in unserem Finanzsystem. Nur durch sie sind die von uns gehandelten Produkte und viele Finanzlösungen (wie Zertifikate, strukturierte Finanzierungen, SWAPS, Absicherungen von Portfolios) realisierbar.

Was bleibt ist die Gewissheit, dass nie alles und jeder kontrolliert werden kann. Anzumahnen ist, dass die großen Banken ihre Hausaufgaben nicht gemacht haben: Sie müssen ihr Controlling stärken. Dort müssen Auffälligkeiten schneller entdeckt werden. Nur so lässt sich gewährleisten, dass eine Bank keine Verluste in Milliardenhöhe verbuchen muss.

Es bleibt ebenfalls ein Makel, ein Skandal und fast 5 Milliarden Euro Verlust.

Autor

Michael Bloss ist Wertpapierspezialist und Prokurist der Commerzbank AG und Direktor des Europäischen Instituts für Financial Engineering und Derivateforschung (EIFD). Gleichzeitig ist er Lehrbeauftragter im Masterstudiengang International Finance der Hochschule für Wirtschaft und Umwelt (HfWU) Nürtingen. Sein Fachgebiet sind terminbörsengehandelte Derivate sowie deren Strategien. Er ist zudem Autor und Mitautor von diversen Publikationen zu terminbörsenrelevanten Themen.

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